吉姆·查诺斯 卓布尼对话贝森特：美国的地位如同一战前后的英国

吉姆·查诺斯 卓布尼对话贝森特：美国的地位如同一战前后的英国

（原文）编者按：经过激烈角逐，索罗斯基金前首席投资官、Key创始人斯科特最终于11月22日接受下一任美国总统特朗普的提名，成为第79任财政部长。近期，国内外网络上有大量新闻报道，但大部分都是关于他近期在特朗普竞选期间的公开言论以及他的华尔街职业背景信息。前者大多受到当前特定政治环境的影响，而后者往往给公众看待传统华尔街精英提供了一个过滤器。我们认为，要真正了解一个人，往往需要更多地关注他成名前的成长经历和思维过程。要了解特朗普总统，没有什么材料比 1987 年的《交易的艺术》一书更有价值了。因此，今天我们为读者带来二十年前斯科特对集团创始人史蒂夫·特罗布尼的独家专访。文章内容节选自德罗布尼先生2006年出版的《金钱之家》一书，希望这篇老采访能给国内读者提供一个关于斯科特的独特视角。

斯科特·贝森特曾师从许多当今最著名的交易员，包括乔治·索罗斯、斯坦利·杜肯米勒、吉姆·罗杰斯和吉姆·查诺斯 (Jim)。他的交易生涯跨越了全球市场和对冲基金行业发展的一些最重要的时期。特别是，他经历了从只有索罗斯量子基金、老虎管理等非常大的基金到像他这样的大量小型基金的转变。资金时代。

我在一个寒冷的下午采访了贝桑特。他的办公室位于纽约曼哈顿商业和住宅区的中间，第五大道上一栋钢玻璃高层建筑内，安静得连一根针掉在地上都能听到。这与交易者在滚动市场价格的屏幕前大喊大叫完全不同。贝桑特声称他喜欢读书，讨厌噪音。事实上，在采访中，经常可以看到他的团队围坐在一起阅读一些东西，营造出一种智慧和理性的氛围，与芝加哥交易大厅或纽约和伦敦主要银行交易大厅的场景形成鲜明对比。完全不同的对比。

照片：办公室：耶鲁大学

到处都有书籍、时事通讯、杂志和报纸，为他们提供了丰富的信息。贝桑特一定是强迫自己熬夜读书，因为当我采访他时，我发现他的眼睛布满血丝，看起来像是度过了几个不眠之夜。

“我已经好几个晚上没睡了，”他承认道。 “中国那边发生了一些事情。”

贝桑特一边按摩眼睛，一边看着显示器，向我讲述了索罗斯“击败英格兰银行”时他所管理的索罗斯基金伦敦办事处的情况。他深表歉意，并表示自己很尴尬成为如此糟糕的采访对象。尽管他为人谦虚，更喜欢读书而不是说话，但他丰富的经验不言而喻。贝森特曾在索罗斯基金管理公司接受培训。他属于典型的全球宏观策略股票交易派。正如贝桑特本人解释的那样：“因为我主要投资股票来表达我的宏观观点，所以我的交易风格与其他全球宏观经理不同。”虽然最终他选择了那些能够表达个人宏观观点的股票，但在购买股票之前，他需要大量阅读、对个别公司进行研究，但有一个特殊的故事可以证明：他不是一个典型的股票基金经理，更多的是恰当地说，他首先是一名一线交易员。

1998 年长期资本管理公司 (LTCM) 危机发生后不久，贝桑特发现自己在佛罗里达州的一所高尔夫学院与 LTCM 名誉扫地的约翰·梅里韦瑟 (John ) 搭档。高尔夫教练把他们分成一组，解释道：“你们两个做同样的事情。”贝桑特回答说：“不，我们做不同的事情——当交易对约翰不利时，我会增加我的头寸；而当交易对我不利时，我会减少我的头寸。”

您是如何成为全球宏观对冲基金经理的？

我是耶鲁大学文科专业的学生，​​希望成为一名记者。在大学三年级和四年级期间，我有幸成为量子基金创始人之一吉姆·罗杰斯的实习生。我在一个投资俱乐部认识了吉姆，他是该俱乐部的种子资金捐助者。他的第一句话是：“你可能会损失你的钱，这对你来说是一件好事。如果你想了解更多关于投资的知识，那就做空小麦，看看感觉如何。”

吉姆在上西区有一间办公室，紧挨着他居住的联排别墅，他在那里管理自己的钱，我为他工作了几个星期，心想，“我喜欢这样做，就像一名记者一样——你收集大量信息，然后做出决定，但不同的是，你不是从某个角度写故事，而是从某个角度进行投资。”

耶鲁大学毕业后做了什么？

我去布朗兄弟工作是因为它是少数几个雇用应届毕业生进行股票研究的地方之一。我在那里工作了六个月，我非常讨厌那个地方，因为它基本上是“我们购买通用汽车股票，还是购买福特股票？”

机会来了，我被要求帮助一个中东家庭管理他们的资产，所以我跳槽了。他们拥有 6 亿美元的资产，这在 1985 年是一笔巨款。我们有五个人，管理着大量的股票和商品投资组合。我们与他们的家庭成员合作管理投资组合，并且有很多选择可以进行大赌注。

富裕家庭如何管理资产，您学到了什么？

他们喜欢了解所购买公司的管理层，并且只投资于熟悉的行业。他们的投资方式受到1975年首次投资DLJ公司股票的影响。当时股价从每股30美元跌至每股2美元，美国运通出售了其25%的股份。这个家族的族长是DLJ创始人之一的朋友，他问创始人：“如果你认为这是一笔好交易，我就买下整个公司。”他做到了。七年后，他们以每股 30 美元的价格将 DLJ 出售给 Asset (Asset)。因此，他们的投资理念是基于信任管理。

对他们来说另一件重要的事情是做好准备。他们使用杠杆，但总是保留额外的资金，以备出现问题或资金需求时使用。 1987年股市崩盘的那天，这种做法运作良好，而且利润丰厚。我以为我们会被踢出市场，但突然我发现我们藏了很多储备现金。

我还记得屏幕上每只股票暴跌的惨状，至今心有余悸。我们损失了这么多钱，简直不敢相信他们怎么能如此冷静。这是一次失控的打击，但我们并没有被逼到绝境，也没有因为有闲置资金而被迫出售。我们能够保持理智并实际购买更多股票。事实证明，当时这是一个绝佳的买入机会。

你接下来要做什么？

然后我去和吉姆·查诺斯一起工作，他当时刚刚开始卖空。辞掉家里的工作和他一起工作更有趣。家人对市场非常乐观，极其看涨，而吉姆却总是试图逆流而上，不断寻找市场中错误的东西。

吉姆不擅长的一件事就是弄清楚事情。他从不努力寻找能够改变市场焦点的催化剂。他通常是对的，但我从中学到的是，留在市场狂热结束之前比尽早抓住它更重要。

我在查诺斯工作期间学到的是不要质疑一切。也许星巴克的员工实际上是优秀的管理者，也许eBay是完美的商业模式。卖空者不能这样想，卖空是一种独特的思维方式。对于卖空者来说，每只互联网股票都注定会倒闭。吉姆总是在房地产上下注，但从我开始与他合作时，我看到的只是房地产上涨，而一些卖空者肯定赔钱了。还有一个问题是，现在做空的人多了，做空的难度也比以前大了很多。

1991 年，我对吉姆说：“我找不到任何可以卖空的东西。”他说，“好吧，你必须找到它。我们是专门做空的基金，我们必须这样做。”事实上，我真的不想以12美元/股的价格做空花旗银行。

我们最大的客户是索罗斯，那边的人说，“如果你离开查诺斯，就来和我们一起工作，但只有当你确定你想离开时才回来。”现在回想起来，那是我在市场上做出的最好的决定，更不用说我职业生涯的飞跃了。我什至不知道当时我在做多市场，但那确实是市场的底部。

图表：标准普尔 500 指数（1989-2000）：

我花了几周时间环游世界，然后去纽约索罗斯基金管理公司担任分析师。那是 1991 年 11 月，索罗斯公司的欧洲投资组合经理表现不佳。德国刚刚实现统一，他对德国下了长期赌注，但没有成功。从字面上看，我是纽约办事处唯一对欧洲股票有所了解的人，而这来自我之前在家庭金融方面的经验，所以我被分配到伦敦办事处。当乔治解雇了伦敦办公室的工作人员时，我只在那里呆了两三个星期。结果，我自己管理了3亿美元的投资组合，其中大部分投资于一只股票。当时，量子基金总资产仅为10亿美元。

在斯坦利·杜肯米勒的帮助下，我开始管理欧洲账户。当时，他是纽约索罗斯基金管理公司的首席投资官。他们对我说：“你就呆在那里，直到我们找到一个欧洲人来接手。”但我很幸运，我的表现还不错，然后他们对我说：“你为什么不留下来呢？”于是我接手了索罗斯基金管理公司的伦敦办事处，并在那里工作了七年。

您能谈谈著名的英镑空头交易吗？

我们已经准备了一段时间了。而这笔交易是索罗斯量子基金在全球宏观对冲基金行业中脱颖而出的一个很好的例子，因为我们做了非常详细的研究。斯坦利和乔治相信，如果你能弄清楚微观层面上发生了什么，你就可以描绘出全局。

图：索罗斯做空英镑交易：网络

我对英国住宅和房地产市场的研究对英镑退出欧洲汇率机制做出了小小的贡献。当时，英国约90%的抵押贷款与隔夜贷款利率密切相关。如果英国央行周三加息，周五抵押贷款利率将会上升。

我做空英国住宅股票已有一段时间了，乔治正在考虑让我平仓，因为股价可能会上涨。我对他说：“乔治，我做了一些研究，房地产股票价格将会下跌。”如果你和他争论并且能说服他，他就会接受，这就是为什么我在那里做得很好。

当然，住宅股票交易无法与英镑交易相比较，这是有道理的。英镑脱离欧洲汇率机制最吸引我的是斯坦利·杜肯米勒的博弈能力。斯坦利对风险/回报的理解，与乔治衡量交易规模的能力相结合，是完美的匹配。相信我，做空英镑是斯坦利·杜肯米勒的主意。索罗斯的贡献在于他决定持有大量头寸。

我们意识到，要迫使英格兰银行放弃英镑交易区间，他们就必须从我们这里无限量地购买英镑。我们的计划是让基金获得的利润在汇率目标区域的边界上发挥杠杆作用。当时基金回报率上涨了 12%，因此我们在该边界点增加了两次杠杆，如果他们将英镑推回到目标区域的另一端，我们最多只能损失当年的利润。

英国经济本身就已经疲软，因此当英国加息捍卫英镑时，人们的抵押贷款负担水平将会增加。这基本上会给英国每个人带来抵押贷款负担。当他们将利率从 7% 提高到 12% 以实现保护英镑的既定目标时，我们知道这就是极限，一切都结束了。

您曾与索罗斯和吉姆·罗杰斯共事过。这两位昔日的搭档有何不同？

罗杰斯是一名分析师，索罗斯是一名交易员，这就是为什么乔治和吉姆是一个很好的组合。吉姆善于思考，善于分析，但不擅长实际交易；乔治吸收和利用信息的能力是无与伦比的。

您在索罗斯基金管理公司工作期间还有其他轶事吗？

索罗斯过去曾将自己的大部分资金分配给其他人来管理。当人们开始赔钱时，索罗斯并不担心，但他总是担心他们不会感到痛苦，因为那是索罗斯的钱，而不是他们的。如果人们在11月和12月出现亏损，并且看到交易量增加，他就会立即撤回资金。当你陷入困境时，你能做的最糟糕的事情就是摇摆不定。在交易中，当无事可做时，你能做的最好的事情就是什么也不做。

图片：索罗斯

您在索罗斯基金管理公司的工作是如何结束的？

2000年3月纳斯达克崩盘时，我们遭受了巨大损失。乔治想要降低风险，因此大多数高层管理人员决定离开。

我在 2000 年秋天创办了自己的对冲基金。当我筹集资金时，我实际上是在迎合市场想要的交易品味，而不是我想做的事情或我擅长的事情。当我刚开始的时候，我没有交易全球宏观对冲基金，因为当时全球宏观对冲基金是一个肮脏的词。我们的仓位高度多元化，因为每个投资者都需要多元化。我们聘请了很多分析师，因为人们想了解交易的理由。

我犯过的最大错误就是没有采纳 20 世纪 70 年代以来对冲基金传奇人物罗伯特·威尔逊 ( ) 的建议。那时他是个大人物，现在自己管理自己的钱。当我第一次创立该基金时，他通过我们共同的朋友安排了一次午餐。吃饭时，他靠在桌子上对我说：“如果你真的像报纸上报道的那样富有，只关心别人的钱，那你就是个傻瓜。如果你管理自己的钱，你可以做它需要很多钱。”赚100%，痛失20%；但在管理别人的钱时你不能这样做。”

后来我才知道管理企业和资金是多么困难。第一次挫折后，许多投资者退出，这是一场噩梦。所以我告诉剩下的投资者，“我要用自己的钱做同样的事情。如果你想跟着我，我不客气；如果你不想，也没关系。”然后我又回到了我的全球宏观对冲基金交易风格，主要是使用自己的资金。收益波动更大，但回报要好得多。

这就是你在索罗斯基金管理公司工作时学到的技巧。绝大多数资金来自合作伙伴，我们的重点是赚钱。只要我们相信仓位，就不必担心每月的波动或损失。

我发现全球宏观交易策略在极少数情况下不起作用，并且在经济没有重大波动的时期可能会存在这种情况。但除非出现全球货币危机，这一时期不太可能持续很长时间。即使我们确实遇到了货币危机，也会出现其他失衡，这将为全球宏观对冲基金创造机会。

就是这样。再说一次，我只是给你市场想要的东西，因为在 2000 年，全球宏观对冲基金行业对投资者来说已经死了。当时负责耶鲁捐赠基金分配资金的大卫·斯文森对我说：“如果你做一个全球宏观对冲基金，我不会给你投一分钱。”你必须说不。进行全球宏观交易。但现实情况是，斯文森本人正在做全球宏观对冲基金交易。他将耶鲁大学捐款的一部分投资于风险投资，从事全球宏观对冲基金交易。而且他还投资了一些石油、天然气和木材，同时也在做全球宏观对冲基金交易。

我最近在一次资金经理圆桌会议上无意中听到人们谈论“我投资这只股票”或“我投资那只股票”。他们的态度是：世界发生什么并不重要，因为他们心爱的股票正在产生现金流，回购自己的股票，并做一个或另一个项目。人们总是忘记，50%的股票波动来自整个市场，30%的股票波动来自行业，只有20%的股票波动可能是选股产生的额外收益。因此，选股必然意味着对全球宏观投资策略的押注。当一个人购买航空股时，实际上是在进行一项针对石油的全球宏观投资策略交易。说实话，我认为人们不太了解全球宏观投资策略中隐含的是什么。

您的投资组合现在能承受系统性打击吗？

事实上，我们目前的仓位很小，所以答案是肯定的。现在，我不知道了。当我处于我不喜欢的位置或找不到好的交易时，我就会失眠。索罗斯过去也曾遇到过这样的情况，“当他背部疼痛时，他就平仓。为了与投资者打交道，我实际上可以想出一个非常聪明的理由来解释为什么我要退出市场，这就是通常是我的失眠，我们现在就直言不讳地说，如果没有什么可做的事情，我们不会强迫自己做任何事情。”

当您开始交易时，您是否设定目标利润和止损？

一般情况下，我不会设置止损。我从 那里学到的一件事是如何开始交易。斯坦利的神奇之处在于，他可能会交易错误，但他几乎从不亏钱，因为他选择的切入点非常好。因此，我尽量把握好进场时机，很少退出交易。

图为：（左）；斯科特（右）

： 纽约俱乐部

目标利润不是固定的，它会随着信息的增加而变化。我的计划是，如果发生这种情况，我会坚持下去；如果发生这种情况，我会买更多，等等。我想象会发生什么，什么会让我放弃，什么会让我买更多，什么会让我坚持下去。

利率对货币市场有重要影响吗？

索罗斯曾经说过：“不要试图把游戏玩得更好，而是要尝试弄清楚游戏何时发生了变化。”

我们现在正处于向美元体系的过渡之中。 20 世纪 70 年代末和 80 年代，美元曾用于实现经常账户平衡。后来美联储主席沃尔克开始加息，利差的作用就变得重要了。现在，我们有一个非常好的机会，因为我们经历了另一个根本性的变化，并且正在重新关注经常账户。抓住根本性的转变将是你赚钱的机会，因为每个人都关心重要的事情。

当您考虑达成交易时，您认为亲自访问该地点有帮助吗？

我不确定这是否有价值，尤其是与俄罗斯有关。与其他基金经理的讨论会更有价值，因为他们现在的聚会已经达到了相当歇斯底里的程度。这是推动对冲基金行业变革的另一件事：你最大的风险可能在于你的竞争对手如何构建他们的头寸。

对冲基金行业就像观鲸，因为最大的风险不是鲸鱼攻击船，而是每个人看到鲸鱼都跑到对岸，导致船失去平衡。这就是对冲基金行业正在发生的事情。一切都变得极端。我希望我在船的另一边，或者根本不在船上。

你在索罗斯基金管理公司工作过，你有一个有价值的人际网络吗？

我只和某些人说话。能够获得有关当前实际情况的基本信息非常有价值，但总的来说，最好坐在办公室里观察世界，只做自己的事情。

在每个国家或地区，我都有合作的经纪公司，他们会为我提供更多有价值的当地信息。土耳其就是一个很好的例子，我问当地的经纪人：“你们为什么不推荐土耳其国债？”我从那里获取信息进行交易。土耳其现在真的让我大吃一惊，因为它对于欧盟就像北美自由贸易协定对于美国一样。正如美国没有人承认墨西哥对我们的帮助一样，欧洲也没有人承认土耳其对他们的帮助。土耳其将通过提供廉价劳动力和不断增长的年轻人口来抵消欧洲的人口老龄化和人口负增长。

您对世界的长期看法是什么？

我不知道未来会发生的是金融资产​​萎缩还是实体经济萧条。我坚信，即使有这么多人投资并获得回报，金融资产也不可能继续以它们现在的方式运行，或者继续保持它们现在的样子。

我有一个朋友，令人难以置信的是，他每个月都存钱买房子。她现在经济拮据，因为每月为度假屋存下的 500 美元只能赚取 1% 的利息。我的其他朋友在买不起房时举债买房，现在开始受益。她原本打算用积蓄买的房子，现在每年都上涨20%，这意味着那些大举借钱的人，凭借借贷杠杆，实际上已经获得了好几个20%的收益，而她却只获得了1%的利息收入。这个故事似乎表明，借钱赚钱的人很聪明，但从长远和全社会的角度来看，这是不可持续的。

从长远来看，我们会因为马虎而遇到问题。如果油价在 3 到 5 年内达到 100 美元/桶，我们不会感到惊讶。来自亚洲的推动力非常强劲。中国有800万辆私家车，而美国有1.2亿辆汽车，但中国人口是美国的五倍。我不是那些鼓吹“中国主宰世界”的人，而且，就像互联网一样，我不确定从中能赚到什么钱。但毫无疑问，中国将改变世界。

另一个要点是，在某个时候我们将与中国开始军备竞赛。我们知道，当日本重新武装军队时，这种情况随时可能发生，我怀疑这将在未来两三年内开始。这只是“中国十年”的开始。我们看到中国展示了自己的实力，而美国实际上处于英国在第一次世界大战前后的处境。

注：全文摘自德罗布尼先生2006年出版的《金钱之家》一书中文版《黄金之家：顶级宏观对冲基金交易员如何挖掘黄金》，郑雷译。

中国简介

集团是一家总部位于美国加州洛杉矶的资产管理公司，由史蒂夫先生于2007年创立。集团为全球机构投资者（包括国家主权财富基金、养老基金、学校捐赠基金等）提供服务，为他们提供定制化的资产管理服务。通过资产委托、投资咨询等方式提供服务。

这种独特的商业模式建立在精心培育的全球投资生态系统之上，该生态系统由全球机构投资者、政策制定者、技术创始人、首席执行官和学者组成。二十多年来，他们一直在自己建立的平台上积极分享想法、见解和投资机会。目前，我们的核心资产管理业务包括全球宏观对冲基金孵化与投资、中国私募股权投资、金融科技以及气候/可持续风险投资。

基于集团独特的全球资源网络，我们的研究团队还致力于为客户提供关注全球宏观、地缘政治和中国的战略研究和咨询服务。

经过在中国多年的努力，集团于2017年12月成立了上海办事处，并以卓布尼管理咨询（上海）有限公司的名义开展国内业务。通过这些研究和咨询解决方案，我们专注于发展和完善我们在中国的生态系统，并成功建立了涵盖一二级市场投资专业人士、行业领袖、知名学者的沟通桥梁。

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